文章(zhang)來源：第一財經 發布時間：2021-10-13
作(zuo)為(wei)國企改革的重(zhong)要突破口，混(hun)改正在(zai)加速邁入“升級版”，資本(ben)市場將成(cheng)為(wei)深化混(hun)改的重(zhong)要陣地。
國(guo)(guo)務院近日(ri)發文鼓勵混改試點企(qi)業上市。專家分析，目前央企(qi)和國(guo)(guo)企(qi)的資產證券化(hua)率還有(you)(you)較大的提(ti)升空間。資本(ben)市場在國(guo)(guo)企(qi)混改中(zhong)將大有(you)(you)作為，積極推(tui)動國(guo)(guo)企(qi)上市、提(ti)升國(guo)(guo)有(you)(you)資產證券化(hua)率有(you)(you)望(wang)發揮(hui)多重積極效應。
國企上市仍存較大空間
國務院近日印發《關于進(jin)一(yi)步提(ti)高(gao)上(shang)市(shi)公司質(zhi)量的(de)意見(jian)》（下稱《意見(jian)》），提(ti)出了進(jin)一(yi)步提(ti)高(gao)上(shang)市(shi)公司質(zhi)量17條(tiao)政策舉措(cuo)。
《意(yi)見》指出，鼓勵和支(zhi)持混(hun)合(he)所(suo)有(you)制改(gai)革(ge)試(shi)點企業(ye)上市。發揮證券市場(chang)價(jia)格、估值、資產(chan)評估結果(guo)在國有(you)資產(chan)交易定(ding)價(jia)中的作用(yong)，支(zhi)持國有(you)企業(ye)依托(tuo)資本市場(chang)開展混(hun)合(he)所(suo)有(you)制改(gai)革(ge)。
目(mu)前，從中(zhong)央企(qi)業(ye)到地方國企(qi)，多家混(hun)改(gai)(gai)企(qi)業(ye)正(zheng)在(zai)積極(ji)推動上(shang)市。國資委公(gong)布的(de)(de)數據顯示，十八(ba)大以(yi)來(lai)，中(zhong)央企(qi)業(ye)實施混(hun)改(gai)(gai)3700多項，引入(ru)非公(gong)資本(ben)超(chao)過1萬億(yi)元(yuan)，混(hun)合所有制企(qi)業(ye)戶數占比超(chao)過70%，比2012年年底提高近20個百分點。中(zhong)央企(qi)業(ye)資產總額(e)的(de)(de)65%已(yi)進入(ru)上(shang)市公(gong)司，營業(ye)收入(ru)的(de)(de)61%、利潤總額(e)的(de)(de)88%來(lai)自于上(shang)市公(gong)司。
國(guo)(guo)家發(fa)改(gai)委經濟體制與管理研究所(suo)企(qi)業研究室副主任(ren)李(li)紅(hong)娟表(biao)示(shi)，以國(guo)(guo)有(you)資(zi)產(chan)證券化(hua)推進國(guo)(guo)企(qi)市場化(hua)改(gai)革(ge)形式(shi)得到了(le)(le)普遍推廣，各地(di)國(guo)(guo)有(you)資(zi)產(chan)證券化(hua)的步(bu)伐正在加(jia)大加(jia)快(kuai)，從中央到地(di)方不同層級的多家國(guo)(guo)企(qi)對企(qi)業上市進行了(le)(le)布局，地(di)方國(guo)(guo)有(you)資(zi)本證券化(hua)率也隨著一系(xi)列國(guo)(guo)企(qi)配套改(gai)革(ge)政(zheng)策的推進得到進一步(bu)提高。
從(cong)國(guo)有(you)資本證券(quan)(quan)化(hua)的改革實踐(jian)看(kan)，各地國(guo)企(qi)(qi)改革文件(jian)中，對國(guo)有(you)資本證券(quan)(quan)化(hua)提(ti)出(chu)(chu)(chu)了明確(que)的目標計劃，多數省份提(ti)出(chu)(chu)(chu)到2020年(nian)底國(guo)有(you)資產(chan)(chan)證券(quan)(quan)率達到50%以(yi)上。例如，上海、北京、天津等地提(ti)出(chu)(chu)(chu)省屬企(qi)(qi)業資產(chan)(chan)證券(quan)(quan)化(hua)達到50%以(yi)上，山東(dong)提(ti)出(chu)(chu)(chu)達到60%以(yi)上，江(jiang)西提(ti)出(chu)(chu)(chu)達到70%以(yi)上，浙江(jiang)提(ti)出(chu)(chu)(chu)要達到75%。
李紅娟(juan)表示，在新一輪以“管資(zi)本”為主的(de)改革政策強勁推動下，國(guo)(guo)有資(zi)產證(zheng)券(quan)(quan)化(hua)率得到了顯著提(ti)升，深(shen)圳、杭(hang)州(zhou)、廣州(zhou)等城市國(guo)(guo)資(zi)證(zheng)券(quan)(quan)化(hua)率均已(yi)超過50%，但是較(jiao)(jiao)國(guo)(guo)際上(shang)一流的(de)集團企(qi)(qi)業的(de)證(zheng)券(quan)(quan)化(hua)率，目前央企(qi)(qi)和國(guo)(guo)企(qi)(qi)的(de)資(zi)產證(zheng)券(quan)(quan)化(hua)率整體還是偏低，還有較(jiao)(jiao)大(da)的(de)提(ti)升空間，甚至在國(guo)(guo)內同比水平下，有的(de)地方國(guo)(guo)企(qi)(qi)資(zi)產證(zheng)券(quan)(quan)化(hua)率還不足14%，明顯低于央企(qi)(qi)和非國(guo)(guo)企(qi)(qi)。
據工銀(yin)國(guo)(guo)際測算，2019年底國(guo)(guo)企(qi)資(zi)產證(zheng)券(quan)化(hua)率僅為21.3%，其中地方國(guo)(guo)企(qi)的(de)資(zi)產證(zheng)券(quan)化(hua)率僅為13.7%。國(guo)(guo)企(qi)資(zi)產證(zheng)券(quan)化(hua)率較低的(de)服務業、交通運輸業等領域(yu)或將釋放(fang)出超過十萬(wan)億的(de)增量上市資(zi)產。
并不是所有混改企業都要上市
《意見》鼓(gu)勵和(he)支持混合所(suo)有(you)制(zhi)(zhi)改革試點企業(ye)上市。中國企業(ye)聯(lian)合會研(yan)(yan)究(jiu)部研(yan)(yan)究(jiu)員劉興國表示，混改企業(ye)是國有(you)企業(ye)中體制(zhi)(zhi)機(ji)制(zhi)(zhi)更為優化、效率效益更加合理的(de)群(qun)體，顯然更能(neng)滿(man)足上市條件，理所(suo)當然應當是培育(yu)上市的(de)優先選擇。
對混(hun)(hun)改(gai)企業來(lai)說(shuo)，上市(shi)有多方面(mian)的意義。劉興國分析，一是對混(hun)(hun)改(gai)效(xiao)果(guo)的肯定；二是對混(hun)(hun)改(gai)企業的持續支持，以(yi)及推進混(hun)(hun)改(gai)進一步(bu)深化，完成(cheng)二次混(hun)(hun)改(gai)；三(san)是為混(hun)(hun)改(gai)參與方提供(gong)市(shi)場化退出渠道。
李紅娟(juan)表示，我(wo)國(guo)企業(ye)(ye)(ye)的(de)(de)上市(shi)條(tiao)件是較為苛(ke)刻的(de)(de)，混改企業(ye)(ye)(ye)如(ru)果能(neng)夠上市(shi)，說明其經(jing)營(ying)能(neng)力符合上市(shi)條(tiao)件，公(gong)司經(jing)營(ying)狀況(kuang)良好，且盈利能(neng)力強，經(jing)營(ying)能(neng)力得(de)到市(shi)場的(de)(de)認可(ke)。混改企業(ye)(ye)(ye)上市(shi)可(ke)以(yi)提高(gao)企業(ye)(ye)(ye)的(de)(de)知名(ming)度(du)，獲得(de)更大的(de)(de)融資能(neng)力，提高(gao)社(she)會資本(ben)對企業(ye)(ye)(ye)的(de)(de)投資信心(xin)，提升公(gong)司的(de)(de)競爭(zheng)力。
9月24日，中國黃金(jin)集(ji)團黃金(jin)珠寶股份有限公司首(shou)次公開發(fa)行并上市通過(guo)中國證監會第(di)十八屆發(fa)行審核委(wei)員會2020年第(di)142次發(fa)審委(wei)會議(yi)審核，成為發(fa)改(gai)委(wei)混合所有制改(gai)革試點、國資(zi)委(wei)“雙百行動”首(shou)單主板過(guo)會企業(ye)。
中(zhong)(zhong)金(jin)(jin)珠寶(bao)(bao)董事長陳雄偉此(ci)前表示，深(shen)化改革(ge)是(shi)中(zhong)(zhong)金(jin)(jin)珠寶(bao)(bao)唯一的出路。中(zhong)(zhong)金(jin)(jin)珠寶(bao)(bao)制定了(le)“混(hun)”與“改”緊(jin)密結合的工作(zuo)方針，“引(yin)(yin)資(zi)本”“轉(zhuan)機(ji)制”再“IPO上市(shi)”三部曲。此(ci)前中(zhong)(zhong)金(jin)(jin)珠寶(bao)(bao)通過增資(zi)擴(kuo)股引(yin)(yin)入中(zhong)(zhong)信(xin)證券、京東(dong)、興業(ye)銀(yin)行、中(zhong)(zhong)融信(xin)托、建信(xin)信(xin)托、越秀金(jin)(jin)控(kong)和浚(jun)源資(zi)本等戰略(lve)投資(zi)者(zhe)(zhe)，還(huan)引(yin)(yin)入了(le)下游30家省級優(you)質加盟(meng)商作(zuo)為產業(ye)投資(zi)者(zhe)(zhe)。
國(guo)家發文鼓(gu)勵(li)混(hun)(hun)改企(qi)業(ye)上(shang)市，但并(bing)不是意味(wei)著(zhu)所(suo)有(you)(you)(you)(you)混(hun)(hun)改企(qi)業(ye)都要(yao)追求上(shang)市。李紅娟(juan)表示，應當因地(di)制宜、因企(qi)施策、分類分層(ceng)推進(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)混(hun)(hun)改企(qi)業(ye)上(shang)市。對已經上(shang)市的混(hun)(hun)改企(qi)業(ye)，需要(yao)以(yi)引入積極(ji)股東的方(fang)式實質性推進(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)“二次(ci)混(hun)(hun)改”。對主業(ye)處于競爭領(ling)域的國(guo)有(you)(you)(you)(you)企(qi)業(ye)，尤(you)其是央企(qi)集(ji)團(tuan)層(ceng)面(mian)以(yi)下(xia)企(qi)業(ye)，全面(mian)推進(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)混(hun)(hun)合所(suo)有(you)(you)(you)(you)制改革(ge)，鼓(gu)勵(li)支持企(qi)業(ye)將優質資產上(shang)市進(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)行深(shen)度混(hun)(hun)合所(suo)有(you)(you)(you)(you)制改革(ge)，進(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)一步放開資本進(jin)(jin)(jin)(jin)(jin)入的行業(ye)和領(ling)域，提高國(guo)有(you)(you)(you)(you)資產證券化率和搞活國(guo)有(you)(you)(you)(you)企(qi)業(ye)。
事實上(shang)，混改(gai)企(qi)(qi)業(ye)(ye)上(shang)市也存在一些弊端，對(dui)企(qi)(qi)業(ye)(ye)的(de)(de)(de)生產經(jing)營和發展(zhan)情況提出了(le)更(geng)多(duo)考(kao)(kao)驗和更(geng)高要求。李紅娟分析，比如對(dui)于信(xin)息披露的(de)(de)(de)質量更(geng)加重(zhong)視，企(qi)(qi)業(ye)(ye)的(de)(de)(de)隱蔽性(xing)和企(qi)(qi)業(ye)(ye)發展(zhan)的(de)(de)(de)自由度將有所降(jiang)低等，不(bu)利于企(qi)(qi)業(ye)(ye)管理人(ren)員長(chang)遠利益的(de)(de)(de)規劃和考(kao)(kao)量。另外，只要資本進(jin)入市場化(hua)融(rong)資平臺，那就(jiu)意味(wei)著將面臨更(geng)多(duo)的(de)(de)(de)投資風險和不(bu)確定的(de)(de)(de)回收利潤預(yu)期。
“因(yin)此，混改企業(ye)上(shang)市，不要盲目追求政策效(xiao)應或者(zhe)短期(qi)利益，應當(dang)增強綜合考慮(lv)企業(ye)實際情況(kuang)，全面提(ti)升企業(ye)核(he)心競爭(zheng)力(li)，建立現代化的治理體系和(he)(he)運行機(ji)制(zhi)，當(dang)具備較強的競爭(zheng)優勢和(he)(he)風險防控能力(li)后再擇(ze)機(ji)上(shang)市更為穩妥。”李紅娟說。
推動國企改革走向縱深
除了改善企(qi)業治(zhi)理、實現(xian)從管企(qi)業向管資(zi)本轉變之外，優化(hua)國企(qi)股權結構和融資(zi)模式(shi)、提升國企(qi)資(zi)產證券(quan)化(hua)比重還(huan)有(you)其他積極的正(zheng)向外溢效(xiao)應。
在(zai)中(zhong)國經(jing)濟逐步(bu)形成雙循(xun)環新格局的背景下，資本(ben)市場在(zai)國企混改中(zhong)將大有作為，積極推動國企上市、提升國有資產證券化率有望發(fa)揮多重(zhong)積極效應。
劉興國(guo)(guo)表示，依(yi)托資本(ben)市(shi)場(chang)實施混改，即可以(yi)借(jie)助資本(ben)市(shi)場(chang)的價格(ge)發現機制(zhi)(zhi)，合(he)理確定混改股權出(chu)讓價格(ge)，避免國(guo)(guo)有(you)資產(chan)流(liu)失；也可以(yi)充分發揮(hui)資本(ben)市(shi)場(chang)競爭機制(zhi)(zhi)作(zuo)用，引入優質戰略投(tou)資者。資本(ben)市(shi)場(chang)的介入，將有(you)助于推進(jin)國(guo)(guo)有(you)企業(ye)加快實施混改。
此外，推動國(guo)企上市對(dui)于降(jiang)低國(guo)企較高的(de)杠桿率有重大(da)(da)意(yi)義(yi)，有助于防范化解重大(da)(da)風險。
工銀國際首席經濟(ji)學(xue)家程實分析，資產證券化對于提升國企(qi)效益、優(you)化其(qi)債務(wu)結構有積極的(de)(de)意(yi)義。一方(fang)(fang)面(mian)，上市央(yang)企(qi)和(he)(he)地方(fang)(fang)國企(qi)的(de)(de)總負(fu)(fu)債占比(bi)低于其(qi)總資產占比(bi)，凸(tu)顯(xian)出直接融(rong)資對于間接融(rong)資的(de)(de)替代作用(yong)。另一方(fang)(fang)面(mian)，上市央(yang)企(qi)和(he)(he)地方(fang)(fang)國企(qi)的(de)(de)利潤(run)總額(e)占比(bi)均大幅超過(guo)其(qi)資產、負(fu)(fu)債比(bi)重，體現出其(qi)經營效益遠高于非上市國企(qi)。
程實還(huan)表示，國(guo)企(qi)上市有望兼顧“管資(zi)(zi)本”與“穩民企(qi)”，優化國(guo)企(qi)股權結構和(he)融(rong)資(zi)(zi)模式與緩解民企(qi)融(rong)資(zi)(zi)“難”和(he)“貴”在(zai)某種意(yi)義上形成了對偶問題，國(guo)企(qi)資(zi)(zi)產(chan)證券(quan)化不僅有利于(yu)去杠(gang)桿和(he)防(fang)范風(feng)險，也減少了對民企(qi)在(zai)間接融(rong)資(zi)(zi)方面的擠(ji)出效應。
工(gong)銀(yin)國際發(fa)布的(de)(de)(de)研報(bao)顯示，在貸款占(zhan)社會融資比重超過七成(cheng)的(de)(de)(de)中國金融系統中，民(min)企更(geng)加(jia)依賴(lai)于間接融資，但融資能力(li)(li)卻與(yu)其在經濟體系中發(fa)揮的(de)(de)(de)作用不相匹(pi)配(pei)。比如(ru)，僅(jin)從境內人民(min)幣貸款余額看，對于中小型(xing)企業(ye)和微型(xing)企業(ye)，除國有(you)與(yu)集(ji)體之(zhi)外的(de)(de)(de)企業(ye)占(zhan)比均值在五(wu)成(cheng)以上(shang)。由此可見，如(ru)果(guo)能優化國企的(de)(de)(de)融資模式，也有(you)望減(jian)少對民(min)營和中小微企業(ye)在間接融資方面的(de)(de)(de)擠出(chu)效應，緩解其融資“難”和“貴”的(de)(de)(de)壓力(li)(li)。
【責任編輯：趙藝涵】